今、米国の長期金利が上がっている。つまり長期資金が足りなくなってきたので、10年もの以上くらいの米国債はよほど高い利回りをつけないと売れなくなる。それは、財政危機を意味する。
.
そこで、戦後の米国で、国債がかなりの期間にわたって値崩れをしたことはあったのか、ChatGPTに調べてもらった。以下がその対話。
.
小生：
やあ。昨日も聞いたかもしれないが、戦後、米国国債がかなりの期間にわたって値崩れしたことはあったっけ？
.
ChatGPT:
ありました。しかも、かなりの長期。戦後最大の例は、広く見れば1946年ごろから1981年までの約35年間です。債券史ではこの期間を米国債の長期的な「bear market」と捉えることがあります。
ただし、「35年間ずっと毎年値下がり」という意味ではありません。途中には何度も国債価格の反発があります。しかし大きな流れでは、国債利回り上昇 ＝ 既発国債価格下落が続きました。
.
数字を見ると非常にはっきりしています。10年国債利回りは、
1953年：約2.8％
1965年：約4.3％
1970年：約7.4％
1979年：約9.4％
1981年9月：約15.3％
まで上昇しました。
.
つまり、戦後直後に2～3％の利回りで発行された長期債をずっと持っていた人から見ると、市場価格は長期にわたり猛烈に圧迫されたわけです。特に1965～81年は、「長期国債の値崩れ」という言葉がかなり適切です。
.
原因も今との比較で面白い。最初は戦争（第二次世界大戦）で膨らんだ政府債務を抱え、Fedが金利を低く抑えていました。
その後、財政支出拡大、ベトナム戦争、インフレ、石油ショックなどが重なってインフレ期待が定着し、投資家が国債に高い利回りを要求するようになった。
最後はVolcker連銀総裁がインフレ退治のため猛烈な金融引締めを行い、10年債利回りが15％を超えます。
.
そして1981～82年が大転換点です。インフレが沈静化すると金利が下がり始め、逆に国債価格は上昇。1982年の長期国債リターンは非常に大きくなりました。
.
以上から言えることは、「米国債は安全資産だから、長期間値崩れすることはない」とは必ずしも言えない、ということです。
デフォルトしなくても、インフレ・財政への不信が何年どころか何十年というbear marketをもたらすことはあり得るのです。
.
ただ、現在との決定的な違いがあります。1946～81年は基本的に「インフレと金融政策」が中心でした。今われわれが気にしているのは、それに加えて巨額の国債供給そのものと財政信用、外国人需要の低下が長期金利を押し上げる可能性です。実際、直近では30年債利回りが2007年以来の高水準まで上がっています。
.
小生：
だから、今回は危ないんだよね。基本的に「米国売り」になる。
そう。今回は「米国売り」に発展する経路が、過去の典型的な金利上昇局面よりはっきり存在する、というのが怖いところです。
ただし、まだ「米国売りが始まった」と断定する段階ではないと思います。
.
普通なら米国債が売られて長期金利が上がると、金利差からドルは上がる。これは「債券売り」ではあっても「米国売り」ではありません。ところが今回は、もし市場の解釈がインフレ懸念 → 金利上昇から, 財政不安 → 国債供給過剰 → 買い手不足 → 金利上昇
へ移ると、話が変わります。
その場合には、米国債↓＋ドル↓＋米株↓という「トリプル安」が起こり得ます。これは金利上昇がドルを支える通常のメカニズムより、「米国資産そのものから逃げる」力が強くなった状態です。
.
そして私が特に危険だと思うのは、その次です。
国債価格下落 → 長期金利上昇 → ノンバンク等が持つ債券・ローンの評価悪化 → 証拠金・資金調達圧力 → 資産売却 → さらに国債・株が下落、という自己増殖的な回路です。
.
ただし一つ面白い逆作用があります。危機が本当に深刻になれば、世界中でドル建て債務の返済や担保差し入れのためのドル需要が急増する可能性があります。2008年や2020年3月に近い現象です。
.
だから私は、危機が来るなら単純な一直線ではなく、
第1幕：国債安・金利高・ドル安・株安＝「米国売り」
→ 第2幕：信用収縮・ドル不足＝ドル急騰
→ 第3幕：Fed介入・流動性供給＝金利低下、ドル反落
という展開も十分あり得ると思っています。
.
そして金は、この三段階を考えるうえで非常に面白い。第1幕では金が最も素直な逃避先になりやすく、第2幕ではドル調達のため金まで一時的に売られる可能性がある。2008年にも似た動きがありました。
.
ですから、今回本当に見るべきシグナルは単なる「10年債5％」ではなく、長期金利上昇と同時にドルが下がり始めるかです。そこに株安まで重なれば、「金利上昇」から「米国売り」へ質が変わった、と見るかなり強い材料になります。
コメントを残す